速读：抓住确定性，把握2023投资与上市新局|CFV圆桌

伴随金融支持***和疫情防控优化政策的接连推出，国内经济活动正在加速恢复。疫情之后百业待兴，同时也蕴藏着层出不穷的新机会，而机会总是青睐有准备的人。

在经历了充满不确定性的2022年之后，新的一年将有哪些确定的机会？未来哪些赛道更有潜力？新形势下如何进行上市安排？新的一年更大的投资风险在哪、更大的机会又在哪？站在岁末展望2023年，诸多问题摆在面前。

(相关资料图)

在“2022年之一财经金融价值榜（CFV）.金融峰会”分论坛上，之一财经资本部副主编杜卿卿对话基石资本总裁范永武、中金公司投资银行部执行负责人许佳、申万宏源承销保荐公司董事总经理陶先胜、顺为资本执行董事汪若凡，围绕“抓住确定性，把握投资与上市新局”主题，就上述问题进行了深入讨论。

更大的确定性：抬升

近期疫情挑战仍在，但伴随政策持续优化，社会生活逐步恢复，经济启动复苏，投资界对新的一年也开始有更大胆地憧憬。那么，在投资人和投行眼中，2023年更大的确定性是什么呢？

“明年更大的确定性，就是从底部抬升。”范永武分析称，从宏观经济维度看，美联储加息影响逐步消除，国内疫情防控政策持续调整，经济步入常态化运行；从经济周期维度看，“基钦周期”长达40个月的调整已近尾声，明年上半年将重新走上存货扩张期；从资本市场看，A股***在底部徘徊，随着市场信心的恢复，A股也会迎来一个抬升。

在陶先胜看来，明年也有“三大确定性”。一是疫情之后经济会逐步走向复苏，二是复苏之下***围绕“风光储”“卡脖子”领域加大投资，三是资本市场一级市场相比2022年会更加活跃。

从资本市场来看，许佳也认为，2023年一级市场活跃度会继续保持甚至更加活跃，是非常确定的。“从一级市场看，2022年全球资本市场受央行加息、局部战争、经济放缓等因素影响并不活跃，但***资本市场表现一枝独秀。”许佳表示，A股2022年IPO和再***的***额大约占到全球总额的40%，或是有统计以来占比更高的一年，而得益于注册制***以及各方的努力，相信A股2023年依然会保持活跃，并仍有可能是全球最活跃的新股发行市场。

经济走向复苏，资本市场保持活跃，其中哪些行业能有好的投资回报，是投资人更为关注的问题。汪若凡认为，2023年服务类消费行业的反弹值得期待。“因为这几年疫情持续反复，线下消费和服务行业整体受创严重，部分企业死亡，行业经历洗牌。”她表示，虽然疫情之后经济恢复还需要一定的时间，但从明年下半年开始，消费恢复增长还是非常值得期待的。

上市关键问题：退出

在一级市场最受关注的问题当然是上市。近几年来伴随注册制***推进，资本市场已经发生深刻变化。

范永武认为，看***资本市场需要看到三个基本点。之一，***是世界第二大经济体，衍生微观层面的投资和上市机会非常丰富；第二，资本市场***以市场化为主线，科创板、创业板以及北交所都实行注册制，下一步还将推向全市场，上市门槛包容性不断提升，目前A股上市公司已经达到5000家，这也一定意义上证明上市难度在变小；第三，***资本市场还强调了***特色，强调服务实体经济，同时向科技创新、民生发展等领域倾斜。

“所以站在投资角度考虑，我们的投资也应该投向这些领域，比如科技创新、医药健康等。”他表示，一些新的挑战也不容忽视。伴随注册制***，上市公司加速变多，个股股价分化加大，同时伴随法治完善，企业违法成本提高，这些都为投资带来很多挑战。

许佳对A股上市也有丰富观察。他表示，伴随注册制***资本市场可以说实现了跨越式发展，实行注册制的科创板和创业板吸引了大批企业上市。从上市数量看，科创板、创业板新上市企业数量占全市场约三分之二，从***额看占比可达80%左右。

注册制***给市场带来的深刻变化已经逐步显现。一方面，上市门槛更加灵活，不同类型、不同发展阶段的公司都有机会在A股上市；另一方面，发行定价更加市场化，A股市场询价机构抱团压价的情形已经有所改变。

陶先胜也认为上市包容性提升值得关注。“科创板试点注册制时，5套指标体系有4套不跟利润挂钩，而是将市值和营收纳入进来，使得上市门槛包容性***提升。”陶先胜表示，创业板和北交所同样将非盈利指标纳入考核，进一步提升了上市条件的包容性。

在发行定价方面，他提出要客观看待破发现象。“新股破发的存在，这体现了注册制市场化***方向，真正让投资者来判断企业的价值。”他说。

针对境外市场，许佳认为，尽管2022年美国、欧洲、******市场相对不是很活跃，但相信2023年会有更多***企业选择去海外上市。中美审计监管问题已经取得积极进展，***市场逐步复苏展现更多机会，而中欧资本市场加强互联互通，预计2023年赴欧发行GDR上市也会成为中企海外上市的一个热点。

对一级市场投资机构而言，上市直接关系到投资退出。

“我们比较在乎的是企业上市之后的流动性，因为VC/PE最后还是需要退出的。”汪若凡表示，从2021年开始项目退出对VC/PE整个行业而言都是巨大挑战。美股通道受阻，存在发行困难、发行价低、上市破发的问题。港股与美股联动，流动性偏低，小盘股不受资金青睐。目前来看，A股和港股可以说是最适合的退出渠道。不过她预计，2023年各个退出渠道都会有所恢复，上市环境会进一步回暖。

一二级套利机会消失，行业巨变已经发生

疫情三年对投资、上市等各个环节都造成了影响，但同时也让市场参与者们有机会可以慢下来更深入地思考和更系统地改变。

“上市即赚大钱的时代已经过去，一二级市场套利的机会没有了。”范永武表示，资本市场已经发生深刻变化，这也给投资形成巨大挑战。

一是A股上市公司已经达到5000家，未来还会更多，这意味着个股估值将持续分化；二是国内资金总体规模并没有那么“富裕”，导致A股市场上市以后“赛道热不过两年”，而一级市场投资一般需要4年左右，时间上存在错配，导致投资的时候是热门赛道，但退出时就已是“昨日黄花”；三是微观层面越来越“内卷”，专业化程度迅速提升，公司科技进步迭代非常快速，对投资提出更高要求。

对VC/PE而言，如何应对这些变化？范永武给出的答案是更厚、更宽、更早。所谓更厚，即要加强产业厚度，与产业资源更多结合，将整个产业链打通、打透；所谓更宽，即赛道投资有聚焦，但也要适当分散，增加赛道覆盖的广度；所谓更早，即在赛道还没有过热时介入，避免承担赛道高估后的高成本，对投资形成一定保障。

退出渠道和方式发生改变，意味着前端的投资策略相应也要进行调整。汪若凡表示，当前在选择投资项目时会更加考虑未来***的确定性和退出的可行性，投资之后也会对被***司管得比以前更细。“总体来说，就是给企业试错的时间变少了。”她说。

投行同样进入了新的时代。“投资银行正从关注‘可批性’到更关注‘可投性’。”许佳表示，投行保荐企业上市需要通过监管部门的审核，但现在更重要的是要向资本市场推出有***投资价值的优秀企业。

在这样的目标之下，投行内部也在发生改变。陶先胜表示，投行更早介入企业，不仅跟企业一起提前进行规范，也与投资人站在一起共同引导企业向更好的方向发展。同时，投行还要探索为企业进行赛道产业链赋能，帮助服务的企业打通产业链。

上市造富神话不似从前，企业同样需要认识到这一深刻改变。

许佳表示，企业与资本市场正在动态博弈中走向一种均衡合理的结构。近两年在注册制下，对于在A股上市的高科技企业，股权激励政策方面已经有很多改善，比如员工可以参与IPO战配，比如企业可以带期权上市，再比如上市后可以引入限制性股票等激励措施等。A股市场对企业高管和关键技术人员的激励方面，正在逐步与国际成熟市场接轨。

“确实，股权激励、员工持股计划等让科技人才实现价值的‘工具箱’已经很丰富，但我理解，真正实现价值的时候，是科研转变为生产力、变成企业的利润、变成企业在资本市场上良好的表现。股票期权等只是一种工具，而当你真正创造了价值，价值才会通过工具体现出来。”陶先胜补充称。

更大的风险与更大的机会

站在2022年末展望新的一年，需要关注和分析的因素错综复杂。不过所有问题或许可以简化成一个问题——更大的风险是什么，机会又是什么？

在许佳看来，2023年最令人担忧的风险人认识来自外围的风险，国际地缘***风险仍有极大不确定性。而更大的机会，则来自市场信心的恢复和提升。目前，也已经可以看到国际大型金融机构纷纷上调对***市场的预期。

陶先胜眼中更大的风险是疫后经济复苏是否会不及预期。作为投行从业者，他眼中更大的机会则是全面注册制。

汪若凡的担忧同样在于经济恢复进程。她最抱有期待的机会则是2023年，无论是投资、退出还是企业***，都会迎来一个不错的年份。

范永武眼中更大的风险来自“恐惧”，也就是信心可能不够足。更大的机会则在于科技。在他看来，科技能够带来效率提升，不管是硬科技、双碳，还是生物医药等领域，未来的机会在这里。

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标签： 基石资本